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首只理财子公司版“公募股票基金”破壳而出!

原创声明 | 本文作者为金融监管研究院 副院长周毅钦(微信号:zhouyiqin666)。欢迎个人转发,谢绝媒体、公众号或网站未经授权转载。

听大咖讲述理财子公司、信托、券商资管、保险资管那些事儿!

本文大纲一、光大理财发布首款直投股票的权益类理财产品二、金融监管研究院点评附:银行理财进入中国股市的五种模式

光大理财发布首款直投股票的权益类理财产品

千呼万唤的理财子公司“公募股票基金”终于来了!

2020年5月15日,光大理财有限责任公司首发“阳光红卫生安全主题精选”公募理财产品。产品有5大亮点:

第一:直接定位于“权益类”产品,发行后将直接和公募股票基金正面硬刚。在打破刚兑的大背景下,国内固收类理财产品收益日趋下行,不少银行理财寄希望于适当增加权益类资产的配置,以提高组合收益率。本款产品属于标准的权益类产品。权益类资产投资规模合计不低于净资产的 80%,而货币市场工具、固定收益类资产以及衍生品投资规模合计不超过净资产的 20%。现金或者到期日在一年以内的国债、中央银行票据和政策性金融债券占产品资产净值的比例不低于 5%。所以业绩比较基准(中证 800 指数收益率×80%+中证全债指数收益率×15%+银行活期存款利率×5%)也是按照这一投资比例而来,这其实是一个比较好的定业绩基准的思路。可以说,这是近年来银行理财体系内和公募股票基金最接近的一款产品。此单花落一直以“创新”见长的光大理财也是在情理之中。

第二:采用直接投资股票方式,跳出了传统权益投资通过委外、FOF等模式,开创理财子公司“学研投”的一条新路。

理财新规已经明确,商业银行可以委外投资其他资管产品,且证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理规定明确了私募资管计划可接受来自于银行公募理财产品资金作为优先端。因此公募产品嵌套委外私募资管计划的模式可行。

未来商业银行理财投资权益类资产可以通过多种模式,但特别注意:1、公募理财产品可以投资上市公司股票,但不能投资非上市企业股权;2、除公募基金外,理财产品嵌套的私募资管计划不得再嵌套其他资管产品;3、银行理财资金可以通过私募资管计划(MOM)投资;4、银行理财资金投资FOF产品受到层数嵌套限制。

从光大理财此款产品来看,直接投资过程中聘请了合作机构方:国联证券。但具体投资全流程,包括产品开户、投资决策、交易执行等全部由理财子公司一条龙完成。

第三:收费上参考公募基金,但比公募基金明显更低。

”直投股票“的优点就是省去了产品嵌套的费用。管理费率为1%,免认购费,比同类型公募基金更低。长达20多年的发展,公募基金已经形成了一整套完整的费率定价监管政策,对认购、申购、赎回等有明确定价标准,相比之下,目前银保监体系还没有形成规范。对于理财子公司而言,优点在于目前的费率定价更为宽松自由(当然费率总体趋势是更低)。

第四:风险等级定为四级,属于较高风险产品。国内目前99%的理财产品为1-3级,4级和5级产品占比仅为1%。另外一方面,国内1-5级的客户分类情况没有公开的数据,但需要购买本款产品,客户风险评级必须是四级或者五级。所以总体的客户范围较传统产品要缩小不少。但毕竟是试水产品,全面大规模铺开仍然不成熟。

总体上来看,这款直投股票公募理财产品使用较为严格风控体系,战略上积极、战术上谨慎。理财子公司自然很希望打响头炮,但是权益类投资公开透明,净值波动大。因此在投资策略上的选择还是偏防守。看下来主要的投资方向是卫生安全主题相关行业如公共卫生安全、线上办公、线上教育、医疗卫生等行业。

特别友情提醒代销此款产品的理财客户经理,由于这是一款不同于传统的银行理财产品,而且是公开面向不特定社会公众的较高风险产品,一定要在风险提示上做好充分提示。参考最近的保险资管、AIC、资金信托相关政策,银保监会近期已经多次强调风险提示的重要性了。

第五:仿照公募基金经理制度,设立投资主管和投资经理。

理财子公司从产品推出伊始就已经参照公募基金建立投资经理制度。既有单一经理模式,也有双人经理模式。本款产品光大理财非常谨慎,设立投资主管+投资经理双人模式。主管由具备研究、风险背景的处长把关。

投资主管:滕飞

CFA(注册金融分析师)

毕业于清华大学经管学院,金融学学士和技术经济与管理硕士。

曾在《财经》《上海证券报》《腾讯财经》撰写专栏文章逾百篇

滕飞先生于2011年加入光大银行,历任宏观研究员、资管部首席分析师、投资经理、研究主管及风险处副处长,主动管理资金规模超过200亿,现任光大理财股票投资部执行总监。多次准确预测市场拐点,积累了丰富的投资和研究经验。

投资经理:翟志金

毕业于美国明尼苏达大学、波士顿大学,分别获得数学学士和金融数学硕士学位

翟志金先生于2019年加入光大理财,现任股票投资部投资经理,此前在美国TradeStation、中国国际金融股份有限公司任职,先后从事量化研究、策略开发、股票研究等工作。

下面为该产品相关要素:

投资比例:

1. 权益类资产投资规模合计不低于本产品净资产的 80%,货币市场工具、固定收益类资产以及衍生品投资规模合计不超过本产品净资产的 20%。非因管理人主观因素导致突破上述比例限制的,本产品管理人在流动性受限资产可出售、可转让或者恢复交易的 15 个交易日内调整至符合要求。

2. 现金或者到期日在一年以内的国债、中央银行票据和政策性金融债券占产品资产净值的比例不低于 5%。

3. 本产品不投资于非标准化债权类资产。

4. 本产品的总资产不得超过产品净资产的 140%。

本产品将会在产品成立日之后的三个月内使资产配置比例符合上述规定。

投资策略:

本产品权益类资产在同等条件下优先投资于卫生安全主题直接或间接相关的行业。通过“自上而下”的定性分析和定量分析相结合形成对不同资产市场表现的预测和判断,确定资产在股票、债券、货币市场工具及衍生产品等各类别资产间的分配比例。定性分析方面,主要考虑中国的宏观经济运行情况、政策变化、市场环境的变化以及本主题自身的周期特点。定量分析方面,主要考虑流动性及资金流向、利率及债市收益率变化、股市整体估值水平、新股首发上市涨幅、不同主题或行业的市场动量情况等。采用基本分析和数量分析结合的手段,根据所选子主题当期催化剂强弱、板块当前估值水平、市场热点方向、子主题预期的风险与收益的匹配关系等因素,确定或调整所选子主题的投资比例。根据子主题投资比例,构建主题投资组合。

投资集中度限制:

1. 本产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过产品净资产的 10%。

2. 管理人全部公募资产管理产品持有单只证券或单只公募证券投资基金的市值,不超过该证券市值或该公募证券投资基金市值的 30%。其中,管理人全部开放式公募资产管理产品投资单一上市公司发行的股票,不得超过该上市公司可流通股票的 15%。

3. 管理人全部资产管理产品投资单一上市公司发行的股票,不得超过该上市公司可流通股票的 30%。

金融监督管理部门另有规定的除外。

对于非因管理人主观因素导致突破上述比例限制的,管理人应当在流动性受限资产可出售、可转让或者恢复交易的 10 个交易日内调整至符合要求。

产品费率:

1. 管理费:本产品的管理费每日计提,定期支付。管理费按前一日产品资产净值的

1.00%年费率计算,由光大理财收取。计算方法如下:H=E×1.00%÷365;H 为每日应计提的管理费;E 为前一日的产品资产净值。

2. 托管费:本产品的托管费每日计提,按季支付。托管费按前一日产品资产净值的

0.05%年费率计算,由中国光大银行收取。计算方法如下:H=E×0.05%÷365;H 为每日应计提的产品资产托管费;E 为前一日的产品资产净值。

3. 认/申购费:本产品免认购费。申购费:10 万元以下,0.50%;10(含)-100 万元

(不含),0.30%;100 万元以上(含),0.00%。

4.赎回费:持有期小于 360 天,0.50%;持有期 360 天(含)或以上,0.00%。

5. 销售服务费:本产品免销售服务费

如在产品存续期内发生费率调整,实际的费率将于生效前2个交易所工作日以公告的形式在中国光大银行门户网站公告予以公布。若本理财产品的投资者不接受上述调整,则应及时通过代销机构授权网点及电子渠道等赎回本产品;若本理财产品投资者未赎回本产品,则视为本理财产品投资者对相关调整无异议且同意在调整后继续持有本理财产。

合作机构:

国联证券股份有限公司与管理人签署《机构交易管理系统使用协议》,为本产品提供投资管理与风险控制等方面的信息技术服务。

金融监管研究院点评

2019年12月6日,中国证券登记结算有限责任公司对《特殊机构及产品证券账户业务指南》进行了更新。当时市场一片欢呼,有些解读称“万亿增量资金入市在即”。如果看2-3年周期,我们对银行理财进入中国股市仍然持有比较谨慎的态度。一句话来总结,理财投资股票不缺政策,缺能力和意愿。

银行理财的股票投资分析框架分为三类

1、银行理财事业部发行的理财产品--老产品老产品根据监管要求需要逐步清理,虽然规模庞大,接近20万亿规模但是权益类配置比例比较低,因为此前银行信贷文化和自营隔离不清,所以很少真正意义上触及股票(部分银行即便参与资本市场也是以打新和定增为主)。未来老产品在逐步清理的监管要求下,也不可能再主动新增类资产。此前直接开户也受限。

2、银行理财事业部发行的产品--符合资管新规的新产品

2018年9月份,中登就已经允许符合新规的理财产品直接开证券账户。理财新规也允许符合资管新规要求的新产品投资股票,其中公募理财可以通过嵌套公募基金投资股票,私募理财可以直接投资。公募理财暂时银保监会没有放开直接投资,这项政策并没有对理财资金投资股票产生任何刺激作用。长远看,未来符合资管新规的新产品绝大部分都会通过成立理财子公司发行,所以实际银行理财事业部发行新产品的规模也越来越小。

3、银行理财子公司发行的理财产品

总体上而言,这个分析意义最重大,因为未来整个银行体系的理财绝大部分都会逐步通过理财子公司来发行。理财子公司成立开业的家数也在不断增长。银保监会层面对理财子直接开户投资股票是完全开放的态度,没有任何政策限制。所以中登正式开放理财子开户政策表明证监会也是完全开放的态度,而理财子不同于前面两类资金,未来是增量的主流,所以引发市场高度关注。即便如此,理财子资金入市仍然不乐观,主要不在政策而在于能力和意愿。

“直投股票”的监管政策脉络无论过去、现在还是未来,商业银行理财资金一直可以正常参与股市!2009年,中国银监会发布2009年65号文《关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》,其中明确了可以有条件地为高资产净值客户代理投资权益类资产:

十八、理财资金不得投资于境内二级市场公开交易的股票或与其相关的证券投资基金。理财资金参与新股申购,应符合国家法律法规和监管规定。

十九、理财资金不得投资于未上市企业股权和上市公司非公开发行或交易的股份。

二十、对于具有相关投资经验,风险承受能力较强的高资产净值客户,商业银行可以通过私人银行服务满足其投资需求,不受本通知第十八条和第十九条限制。

2011年,中国银监会发布2011年第5号文《商业银行理财产品销售管理办法》,其中明确了何为“高资产净值客户”:

三十一、商业银行为私人银行客户和高资产净值客户提供理财产品销售服务应当按照本办法规定进行客户风险承受能力评估。私人银行客户是指金融净资产达到600万元人民币及以上的商业银行客户;商业银行在提供服务时,由客户提供相关证明并签字确认。高资产净值客户是满足下列条件之一的商业银行客户:

(一)单笔认购理财产品不少于100万元人民币的自然人;

(二)认购理财产品时,个人或家庭金融净资产总计超过100万元人民币,且能提供相关证明的自然人;

(三)个人收入在最近三年每年超过20万元人民币或者家庭合计收入在最近三年内每年超过30万元人民币,且能提供相关证明的自然人。

2、资管新规之后,理财事业部发行的符合资管新规的新理财产品 2018年4月27日,中国人民银行、银保监会、证监会、外汇管理局联合印发《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》,其中明确了公募理财产品可以投资上市交易的股票,但不能投资未上市交易股权;私募理财产品无上述限制。

十、公募产品主要投资标准化债权类资产以及上市交易的股票,除法律法规和金融管理部门另有规定外,不得投资未上市企业股权。

私募产品的投资范围由合同约定,可以投资债权类资产、上市或挂牌交易的股票、未上市企业股权(含债转股)和受(收)益权以及符合法律法规规定的其他资产。

三十五、 商业银行理财产品可以投资于国债、地方政府债券、中央银行票据、政府机构债券、金融债券、银行存款、大额存单、同业存单、公司信用类债券、在银行间市场发行的信贷资产支持证券、在交易所市场发行的企业资产支持证券、公募证券投资基金、其他债权类资产、权益类资产以及国务院银行业监督管理机构认可的其他资产。

银保监会答记者问:

此外,现行银行理财业务监管制度规定公募理财产品只能投资货币型和债券型基金,《办法》放开了相关限制,允许公募和私募理财产品投资各类公募证券投资基金;同时,与“资管新规”保持一致,理财产品投资公募证券投资基金可以不再穿透至底层资产。

政策理通了,但彼时银行理财产品投资权益也受到了产品开户的限制,2013年12月,中证登发布规则,允许银行理财开证券账户,但当时的约束条件是只能投债券、ABS、固收类产品等。实际上银行理财自己去开户的也不多,大部分还是通过委外去做。大家更关注的是15年8月的口径变化,银行理财通过一对一专户或者定向资管投向证券市场,要求跟委托人一起出具承诺函,承诺是自有资金,所以一直以来银行理财去中证开户的很少,更多通过多层嵌套进行开户。好在监管部门在资管新规后通力配合,于2018年9月19日落地解决,使得资管产品在市场公平待遇方面迈出了一大步。

2018年9月,中证登修订了2018年9月版的《特殊机构及产品证券账户业务指南》,修订后的业务指南对资管产品开户要求按照近期的监管政策进行了全面的调整,特别是对商业银行理财产品开立证券账户的实质约束和申请开立中的便利化措施进行了安排。

新的开户规则触及市场最关心的两点重要内容:1、统一了各类资管产品开户规范,严格按照资管新规精神执行,在开户细节上提供了平等待遇,为未来银行进行权益类投资增加了便利性。2、明确了券商资管、基金专户、私募、信托等接受其他产品委托,在一层嵌套情况下开立证券账户需要提供资料。为银行理财委外券商资管和基金专户开立证券账户扫清障碍。

3、理财子公司投资股票的政策框架

2018年12月2日,中国银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法》,其中明确了在前期已允许银行私募理财产品直接投资股票和公募理财产品通过公募基金间接投资股票的基础上,进一步允许理财子公司发行的公募理财产品直接投资股票。

2018年9月解决了银行理财产品开证券账户的问题,2019年12月6日,中国证券登记结算有限责任公司对《特殊机构及产品证券账户业务指南》进行了更新。根据《特殊机构及产品证券账户业务指南》第2.7:中证登对理财产品开户也做了修订,第7节的内容中既包括银行理财也新增了理财子公司。对于理财产品证券账户来说,理财子公司发行的在“全国银行业理财信息登记系统”登记的理财产品,即可开立商业银行理财产品证券账户。账户开立需由资产托管人向中国结算申请,临柜或在线申请均可。在材料申报上,还需要理财产品登记信息、对资产托管人的授权委托书、资产托管资格等系列文件。

最新版理财产品开户要求变化对比图来源:《特殊机构及产品证券账户业务指南》

根据《理财子公司净资本管理办法》,股票、公募基金等标准资产风险系数为0,意味着不需要资本支撑,客观上确实为理财资金进入股市铺平了道路。理财子公司理财资金投资风险资本系数表来源:《理财子公司净资本管理办法》

稀缺的银行理财权益类投资和权益类产品

1、银行理财的权益类投资情况2018年末,银行理财产品存续余额为22万亿元,其中配置权益类的比例为9.92%;2019年上半年末,银行理财产品存续余额基本不变,其中配置权益类的比例下滑至9.25%。进入权益市场的理财资金达2.2万亿元左右。单从比例来看,权益资产在整个商业银行理财中占比并不算高,但从资金规模来看,2万亿元对权益市场不可小视。当然2.2万亿中既包括上市交易股票也包括非上市企业股权。理财年报里面披露的权益类基本上分布为三类资产,第一类是明股实债类的产业基金,第二类是类定增。第三类才是真正的少量权益类。从笔者了解到的情况来看,如果把定增、股票质押回购、结构化产品优先级排除掉,权益类资产占比不到1%,少数银行在2%左右,加权之后平均也就2%左右。可以说银行理财目前真正配权益类资产还是比较少的。2017年,商业银行的权益类投资还可以正常进行,主要以股票质押回购、结构化产品为主,2018年银监会叫停结构化信托夹层,再加上资管新规约束以及市场波动因素,2018年1月之后绝大部分银行结构化信托投优先级基本上都停掉了。所以目前1%-2%这种包括定增在内的存量,大部分是17年底之前配置的一些资产。尤其是资管新规之后,开户更加困难,除非有存量的户,新增开户基本开不了(一是因为多层嵌套被限制,二是自有资金证明)。受市场、风控及监管因素的影响,银行理财权益类资产配置到了极度的低值。2018年末非保本理财产品资产配置情况来源:中国银行业理财市场报告(2018)

2019年半年末非保本理财产品资产配置情况来源:中国银行业理财市场报告(2019年上半年)

2、银行理财权益类产品的情况根据2019年上半年的银行理财半年报,截至2019年6月末,固定收益类理财产品存续余额为16.19万亿元,占全部非保本理财产品存续余额的72.99%;混合类理财产品存续余额为5.92万亿元,占比为26.68%;权益类理财产品占比为0.32%,商品及衍生品类理财产品存续余额较少,截至6月末为18.77亿元。从产品维度来看,商业银行单独发行权益类产品的情况非常少见,在22万亿的体量中几乎可以忽略不计,结合上文提到的权益类资产投资比例,可见权益类的投资绝大部分都是分散在各类固收和混合类产品中,起到收益增厚的作用。

2019年上半年理财产品类型分类来源:中国银行业理财市场报告(2019年上半年)

附:银行理财进入股市的五种模式

(一)结构配资商业银行理财新规已经明确,商业银行不得发行分级理财产品,因此在商业银行理财产品这个SPV层面是不能进行结构化配资,但是银行理财作为优先端资金投向其他SPV还是可行的。这在《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》、《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》都有所规范: 总结下来,结构化配资业务注意以下要点:1、必须是封闭式集合资产管理计划;2、必须是私募资管计划;3、总资产/净资产≦140%;4、私募资管计划可接受来自于银行公募理财产品资金作为优先端,公募理财产品的投资者人数不合并计算;5、优先级与劣后级的比例符合监管要求;6、分级资产管理计划不得投资其他分级或者结构化金融产品;7、分级资产管理计划不得直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排。8、单个集合资产管理计划投资于同一资产的资金,不得超过该计划资产净值的 25%

以往结构化配资主要的用途有定向增发、上市公司员工持股计划、市值管理等等,笔者以下围绕上述三种模式展开分析:

1、定向增发

(1)定向增发交易结构银行理财参与定增的常见的模式如下图所示。银行理财产品目前参与定增必然触及多层嵌套的问题,这其中主要原因在于:彼时银行理财证券账户开户的限制性规定,为此要走资信托计划通道;又限于信托计划参与定增只能为自有资金,为此又触发二次嵌套,即常见的基金专户。但在资管新规统一规则且公平对待各类参与主体后,通道嵌套的问题会迎刃而解。

(2)定向增发违反新规的问题a.多层嵌套本案例中【银行理财+信托计划+基金专户】是典型的两层嵌套,超过了资管新规规定一层嵌套的范围。但该模式进行多层嵌套的主要原因,是非自有资金信托不能直接参与定增。b.分级问题理财新规第42条已经明确,商业银行不得发行分级理财产品,因此在商业银行理财产品这这个SPV层面是不能进行结构化配资。c.保本保收益问题结合本案例该类模式,当时银行资金参与信托有限资金的原因主要有两个,一个是证监会新八条底线已经对证监体系资管产品的保本保收益进行了破除,因此只能走信托通道;另一个原因是杠杆的原因,新八条对杠杆的计算和杠杆比例进行了限制,导致中间级计入劣后、杠杆比例可以1:2的信托计划成为银行资金参与定增的利器。新规后,所有资管产品都要打破刚兑,杠杆比例包括杠杆计算方式均得到统一。这一条也是银行理财结构化配资未来最大的症结所在。d.期限错配问题定增项目没有流动性,应当被认定为非标准化资产,由资产新规的期限匹配规定,银行理财产品的期限应该长于定增股票的锁定期。

2、上市公司员工持股计划

(1)员工持股计划交易结构

(2)员工持股计划违反新规的问题:a、结构化分级问题:公募产品和开放式私募产品不得进行份额分级。另外,注意分级私募产品应当根据所投资资产的风险程度设定分级比例(优先级份额/劣后级份额,中间级份额计入优先级份额),权益类产品的分级比例不得超过1:1。b、20%的问题:由于单个集合资产管理计划投资于同一资产的资金,不得超过该计划资产净值的20%,因此该员工持股计划通过资管计划投资本公司股票的方式不可行,基本宣告了员工持股计划的终结。c、期限错配问题。由于员工持股计划有一定的锁定期,因此,开放式产品一般不能投,封闭式产品期限要做到与底层资产期限匹配。d. 刚性兑付的问题前期利用有限资金配资的模式大股东或者实际控制人均对有限资金有回购或者保证的承诺,刚性兑付和保本保收益安排尤为明显。 3、市值管理

(1)市值管理交易结构市值管理与股票定增业务模式基本相同,都是结构化配资的业务,只是市值管理是在二级市场买入上市公司股票,上市公司定增是在一级半市场定增买入上市公司定向发行股票。

(2)市值管理违反新规的问题:a、结构化分级问题:公募产品和开放式私募产品不得进行份额分级。另外,注意分级私募产品应当根据所投资资产的风险程度设定分级比例(优先级份额/劣后级份额,中间级份额计入优先级份额),权益类产品的分级比例不得超过1:1。b、25%的问题:由于单个集合资产管理计划投资于同一资产的资金,不得超过该计划资产净值的25%,因此该上市公司股东通过配资银行理财资金仅投资本公司股票的方式不可行,基本宣告了市值管理模式的终结。c、期限错配问题:由于底层资产项目一般期限较长,而银行理财资金可能属于短期资金,考虑到流动性期限错配的问题,所以银行理财资金只能是封闭式产品,其封闭式产品期限要足够长,至少不能短于其退出期限。d.刚性兑付的问题该类配资模式永远绕不开劣后为优先保本保收益的问题,即合同中明确约定了预警线、追加资金承诺和平仓线,并对优先级的收益安排做了明确约定,平仓后基本劣后丧失资管份额为优先保本保收益。

(二)股票委外不再详细展开。

(三)股票质押根据交易场所的不同,股票质押区分为场内股票质押式回购及场外股权质押,两者区别大致如下:银行理财资金都可以参与两种模式的股票质押,但是对通道的选择有所不同,原先的场内质押的模式是,通过信托计划嵌套券商定向资管,原因主要为:按中登开户规则,定向资管的委托人为银行理财的,不能开立证券账户,为此银行资金参与场内质押的,需要嵌套一层再对接券商资管。在交易所内交易必须通过券商资管参与,由证券公司按照场内交易规则向交易所等进行各类交易的申报。注意上述模式在资管新规下属于多层嵌套,已不被允许。另外一种场外的模式,由于不在交易所内交易,因此不需要通过券商开具账户,可由一层信托计划通道进行融资交易。(嵌套一层开户的问题现已解决)

当前,股票质押业务的发展遇到瓶颈,笔者整理下来,具体对以下几个问题进行展开分析:(1)公募投向私募。资管新规第27条:实行穿透式监管,对于多层嵌套资产管理产品,向上识别产品的最终投资者,向下识别产品的底层资产(公募基金除外)。穿透层面信托层面的穿透有待银保监进一步细化,但在券商资管层面,其他资管产品投资资管计划的,资管计划不穿透合并人数,因此穿透在资管计划层面不存在问题。(2)非标期限错配。无论场内还是场外交易,股权质押收益权划分为非标资产,期限大多超过一年,银行理财以资金池形式对接和管理,存在短钱长配的问题,这直接违反资管新规第15条:资产管理产品直接或者间接投资于非标准化债权类资产的,其终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式资产管理产品的最近一次开放日。(3)场内质押多层嵌套。场内股权质押要先走信托通道,再走券商资管计划,违反了资管新规第22条:资产管理产品可以再投资一层资产管理产品,但所投资的资产管理产品不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品。(4)资金用途和主体受到质押新规约束。质押新规规定:股权质押不得用于新股申购、投资违反国家政策的产品项目,融入方不得为金融机构或者从事贷款、私募基金、个人借贷等业务的其他机构,或者前述机构发行的产品。金融类机构禁止作为股权质押融入方,这是国家去杠杆的政策大方向,同时严禁资金流入股票二级市场或违反国家宏观政策的产业项目。(5)开展通道业务的问题。前期的项目资管计划主要作为交易的通道,项目的尽调和投后管理等基本由委托方承担。资管新规包括两会细则,均对限制通道业务做了明确的要求,银行端不能简单作为资金的募集通道,资管计划层面要求管理人要主动管理,不能转委妥,管理职责不因通道业务而免除,尽调责任必须由管理人进行等,都对纯粹的通道业务进行了限制。(6)保本保收益的问题。前期银行资金借券商资管开展业务,绕不开各类显性或者隐性的担保,证券公司限于资本金有限,为利用银行资金基本都和银行之间有明确收益的约定。(7)集合投资投单一质押项目集中度管理的的问题。资管细则对集合资管计划投资的集中度提出了双25%的要求,此前一个资管计划对接委托方的单一项目这种模式基本无法开展。

股权质押未来开展思路:(1)在市场主体平等对待的情况下理财委托单一资管开立证券账户将不再是限制,为此多层嵌套的问题得以解决。(2)对于集中度25%的要求,由于理财产品资金量较大,基本可以找到可以匹配的单一质押融资项目。因此银行理财资金可以通过成立单一资管计划绕过25%的限制,或者银行理财资金吸纳投资金额在3000万以上的单一投资者发行的理财产品投资集合资管计划也可以绕过25%的限制。(3)对于期限匹配的问题。这个问题在全部资管产品都强化期限匹配后不属于限制业务发展的关键,主要考验的是长期资金的募集能力和客户对于股票质押项目的认可程度。(4)新规后场内质押通过资管计划开展,在主动投资和项目尽调方面,强化证券公司的尽调能力和后期的管理能力,有利于整体降低项目风险,也一定程度上降低管理人的委托责任风险和声誉风险等。

(四)券商两融银行用理财资金购买券商两融收益权,在牛市当中相当于间接为股票配资客提供弹药,目前沪深两市融资融券总体余额为9500亿元左右。理财资金参与券商两融,资金投向形成的资产表现为两融收益权,监管部门已将其明确为非标准化债权类资产。 根据央行资管新规补丁精神,公募资产管理产品还可以适当投资非标准化债权类资产,且过渡期内,银行还可以发行老产品投资非标,券商两融由于期限一般在1年内,因此也在利好范围内。 关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知一、按照《指导意见》第十条的规定,公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票,还可以适当投资非标准化债权类资产,但应当符合《指导意见》关于非标准化债权类资产投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管要求。二、过渡期内,金融机构可以发行老产品投资新资产,优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业融资需求,但老产品的整体规模应当控制在《指导意见》发布前存量产品的整体规模内,且所投资新资产的到期日不得晚于2020年底。

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